Ръст без съдържание
Абонирайте се за Капитал

Всеки петък икономически анализ и коментар на текущите събития от седмицата.
Съдържанието е организирано в три области, за които Капитал е полезен:

K1 Средата (политическа, макроикономическа регулаторна правна)
K2 Бизнесът (пазари, продукти, конкуренция, мениджмънт)
K3 Моят капитал (лични финанси, свободно време, образование, извън бизнеса).

Абонирайте се за Капитал

Ръст без съдържание

Ръст без съдържание

Българският капиталов пазар е сред най-порасналите от началото на годината, но това не означава, че е излекуван от хроничните си проблеми

Татяна Пунчева-Василева
4603 прочитания

© Shutterstock


Числата говорят. Ако погледнете MSCI Frontier индексите, българският капиталов пазар расте с недостижимите 52% доходност от началото на годината. Има обаче и няколко проблема, а основният е, че показателят за България следи само представянето на две компании: фармацевтичната "Софарма" и холдингът "Химимпорт". Отделно от MSCI са преместили страната надолу в групата пазари с "много ниска ликвидност". А и ако погледнете по-дълъг период, картината далеч не е толкова красива и дори може да оглави антикласацията по доходност. Благодарение на това вълшебно число страната оглави не една класация, което даде храна на надеждите за съживяване на фондовата борса.

Преди да сме попарили националната гордост и инвеститорския оптимизъм, нека все пак отчетем, че в грешката все пак има доза истина. Индексът на Българска фондова борса SOFIX се е покачил с около 30%, което си е внушително. В началото на всяка година "Капитал" прави анкета сред брокери и анализатори за очакванията им и за 2013 г. осреднената им прогноза беше за 12% ръст на индекса.

И въпреки че ръстът е съвсем реален, изводите, че той е устойчив, са по-скоро самозаблуда. Фундментално нищо не се е променило. Икономиката не расте бурно и няма очаквания това да се случи скоро, което показва, че компаниите едва ли могат да изненадат с резултатите си. Чуждите инвестиции към страната (още по-малко портфейлните) не са се отприщили. А институционалната среда, корпоративното управление и качеството на надзора и защитата на инвеститорите си остават все така проблемни. При това положение водата в чашата си остава все така мътна и само ъгълът се е сменил, че вече да изглежда не полупразна, а полупълна.

Полупълната чаша

Обяснения за грандиозния ръст, при това на фона на политическа нестабилност в страната, могат да се изтъкнат много. От една страна, такъв е ефектът на наваксване спрямо другите пазари, които в последните години плавно изтриваха спадовете си от краха на Lehman Brother през 2008 г. насам. На някои развити пазари борсовите индекси (например американският Dow Jones) дори достигнаха исторически върхове. Доколко те са реални, а не плод на опиянението на тоновете пари излети от Федералния резерв в подкрепа на финансовия сектор, също е дискусионно. Този ресурс естествено почти не стига до България, да не кажем и въобще.

Оптимистично настроен е Цветослав Цачев, главен ръководител на отдел "Анализи" в "Елана трейдинг". Според него пазарът е започнал да се съживява още в края на 2012 г. "Тогава се виждаха признаците за връщане на интереса на инвеститорите към българските акции заради подценената им стойност и перспективите за растеж. Инвеститорите бяха склонни да търсят по-висока възвращаемост, а подобни условия видяхме и преди изборите през май. Повишените обороти се дължаха на покупки, както от индивидуални инвеститори, така и от интереса на институционалните играчи от страната и чужбина. Капиталовият поток към борсата нараства плавно и подкрепя тезата за коренна промяна към пазара", смята той. Според него най-силното доказателство за промяната в отношението към пазара идва от борсовите спадове в политически турбулентната пролет. "Разпродажбите през февруари, след протестите и оставката на правителството, се оказаха краткотрайни и без съществено бягство на капитали. През летните месеци дори отсъстваха признаците на политическа криза, когато се гледа реакцията на пазара", посочи Цачев.  Има и чисто местни фактори. От една страна, имаше раздвижване на инвестиционната активност при някои инвеститори по линия на придобивания/ликвидация на публични дружества. Например новият собственик на "Булгартабак холдинг" реши да реорганизира публичния статут на част от дъщерните му дружества. Съответно той свали от борсата двете му фабрики в София и Благоевград, като изкупи акциите на дребните инвеститори. Това вля малко кеш на пазара. Освен това реши да прибере и не малка част от печалбата в самия холдинг и раздаде дивидент от близо 70 млн. лв. Разбира се, голяма част от дивидента отиде в ръцете на самия мажоритарен собственик, но част от освободения ресурс се връща и към пазара.
Други мажоритарни собственици пък решиха, че е неефективно да поддържат една компания публична, след като стойността на активите й надвишава в пъти пазарната й оценка. Решението бе ликвидацията и примерът за това е фондът за земеделска земя "Еларг". Инвеститорите в "Еларг" отдавна преценяват къде да реинвестират свободния паричен ресурс, който ще получат от ликвидацията на фонда. От друга страна, фактор за пазара бяха и очакваните дивиденти при компании като най-големия публичен фонд за земя "Адванс терафонд". Тази година по сметките на инвеститорите в негови акции постъпиха над 40 млн. лв. Общо раздадените и предвидените за разпределение дивиденти през тази година са около 215 млн. лв. Към този ресурс трябва да допълним и парите от малки и по-големи търгови предложения, които се случиха или предстоят да се случат, като например БТК в първия случай и "Каолин" във втория.

Така според някои анализатори пазарът се радва на един свеж ресурс от 500 млн. лв., което на фона на дневна търговия от около 1 млн. лв. изглежда като торнадо от ликвидност, готово да го изстреля до небесата.

Полупразната чаша

Други обаче определеят това число като твърде оптимистично и по-скоро пожелателно. "Числото изглежда адски внушително, но няма правило, според което изходът на инвеститори от българския фондов пазар на подобна или на каквато и да било друга стойност да ги връща автоматично обратно на пазара като нови инвестиции", обясни Радослав Рачев, изпълнителен директор на инвестиционния посредник "Булброкърс".

Според него съвсем естествено е наличието на ликвидност в относително къс интервал от време да оказва известно влияние, но то е трудно да се измери. Според него с редица условности основна част (между 70% и 90%) от ресурса, добит по-гореспоменатите начини, отиват в мажоритарните собственици, вече бивши или настоящи и тези средства едва ли биха се превърнали във фактор за капиталовия пазар занапред. "От останалите поне половината до три четвърти са за институционални инвеститори, които, така или иначе, според статистиките преливат от ликвидност и ако имат силно желание да инвестират на Българска фонфова борса, досега са го направили – новият ресурс трудно може да им е мотив", смята той. Според него в най-голяма степен на ликвидността може да повлияе ресурсът, който постъпва или ще постъпи у дребните инвеститори, но в тази част от него, която активно търгува на борсата. А този брой хора естествено намаля по време кризата. Немалка част се насочи и към по-консервативни инвестиции като банковите депозити, които последните години носеха съществена доходност поне в България.
Според Рачев в крайна сметка в най-оптимистичния сценарий на пазара ще останат около 100 млн. лв., а в най-песимистичния – около 20 млн. лв. Ефектът от тях вече го има и това най-вероятно ще продължи, обобщи той. "Факт е, че през последните месеци беше освободен значителен ресурс от дружества, търгувани на БФБ – София. Това, без съмнение, повлия позитивно на всички останали компании, защото една от причините за лошото представяне през последните няколко години беше именно липсата на свеж ресурс, който да бъде насочен към капиталовия пазар", допълни от своя страна и Даниел Дончев, старши портфолио мениджър в ING Пенсионно осигуряване. И той акцентира върху факта, че насочването на освободения ресурс не става автоматично. "За всяка инвестиция инвеститорите преценяват потенциалната доходност и риска, свързан с нея. Това означава, че не можем да кажем със 100% сигурност, че целият освободен ресурс е насочен обратно на БФБ. Още повече че част от парите са се върнали при мажоритарните собственици на ликвидираните/продадените компании, за които е наивно да вярваме, че ще инвестират обратно на БФБ парите от продадените си дялове", допълни той. За Даниел Дончев обаче подобен ръст на пазара с около 30% не е изненадващ, а по-скоро нормален предвид сравнително ниската база, от която се измерва. В действителност SOFIX все още е едва една четвърт от най-високите си стойности през лятото на 2008 г. Съответно след един такъв ръст е нормално да се говори за раздвижване", смята Дончев. "За да може един пазар на акции да има устойчив ръст, трябва да е наличен ръст и във финансовите резултати на компаниите, търгувани на него. Реалистично ли е да очакваме такъв ръст? При някои от публичните дружества - да. След най-дългата си рецесия от десетилетия, еврозоната показва стабилизация и е възможно през следващите няколко тримесечия да станем свидетели на ръст на БВП. Това ще се отрази позитивно на българската икономика и на българските компании респективно", допълва той.

Според него постигнатото дотук не означава надценяване за някои акции, той дори ги определя като атрактивни на фона на алтернативните възможности за инвестиции. "Погледнато исторически, съотношението цена/печалба на компаниите в SOFIX е на сравнително ниско ниво. Това дава основание на инвеститорите да се надяват на нарастване на това съотношение, за което би спомогнал и нарастването на инвеститорския риск апетит", коментира той.  И все пак веднага допълва какви са рисковите. Първият, които споменава, е политическият риск и пояснява, че според него нестабилната политическа обстановка в страната ще е сериозна пречка за капиталовия пазар.

…и мръсната вода в нея

На пръв поглед всичко това говори за някакво, макар и приглушено, съживяване на пазара. Има малка инжекция от свеж ресурс за адреналин, има и малко положителни макроданни да привлекат инвеститори. А компаниите все още не са притиснати от увеличаващи се разходи за труд, суровини и материали и би следвало по-лесно да реализират печалба. Отвъд тези индикатори обаче той се нуждае и от сигурност, че инвеститорите на него са защитени. "Когато говорим за родната борса, изключително важно е какъв е мениджмънтът на компанията, в която сме решили да инвестираме. За да не се окаже, че инвеститорът е избрал добре развиваща се индустрия, добра компания, но резултатите, които постига тя, са добри само за мажоритарния собственик", обясни Дончев.
Освен това пазарът има редица хронични болести и те остават активни и в момента. Първата от тях е ниската ликвидност - все още няма как даден инвеститор да излезе от голяма своя позиция, без да срине пазара. Втората е още по-страшна и се изразява в избирателната активност от страна на Комисията за финансов надзор - институцията, която трябва да следи за нормалното функциониране на всички участници на капиталовия, застрахователния и осигурителния пазар и която трябва да защитава правата на инвеститорите. Зa съжаление редица нейни изяви, особено зачестили в последните месеци като балона "Енергони" отпреди няколко години, и пряката и засега необоснована намеса по инвестиционната политика на пенсионните фондове от групата на "Доверие" и "Алианц" от последните месеци, говорят само за едно – липса на адекватна и равнопоставена защита за инвеститорите и тенденциозна регулация на капиталовия пазар. Да си припомним казуса "Енергони" и как под политически и икономически натиск комисията допусна със съмнително счетоводство и без никаква реална дейност тя да се превърнa в най-голямата публична компания в България, макар да притежаваше само един съмнително оценен патент. В един момент пазарната й оценка гонеше 2.5 млрд. лв. и представляваше около една четвърт от целия капиталов пазар в България без да има никакви приходи. Дружеството попадна в единия от индексите на БФБ BGTR30, където престоя една година до март 2013 г., което по принуда накара и поне един индексен фонд, следващ движението на показателя, да купи от книжата й. Сега цената на акция е около половин стотинка, което прави под 4 млн. лв. пазарна капитализация. И макар всичко около компанията да говори за някаква схема с не особено пазарни подбуди, финансовият регулатор се оказа безпомощен. А "Енергони" в действителност е най-очевидната частица замърсяваща българския капиталов пазар. Подобни на нея, под една или друга форма, продължава да има. Свежи са спомените и за проблемите на "Холдинг Пътища", "Мостстрой" и "Холдингово дружество Железопътна инфраструктура" от есента на 2010 г. Част от тях бяха ликвидирани, активите на други - разпродадени на публични търгове. И от всичко това загубиха най-вече дребните инвеститори.
Затова почти няма анализатор, който да оцени високо средното ниво на корпоративно управление на местните публични компании. Затова и всички опити за набиране на капитал през борсата последните няколко години са сравнително неуспешни. Просто всички инвеститори – било то институционални или индивидуални, като защитен механизъм автоматично подхождат с недоверие. "По-големият проблем е продължаващата липса на разумни алтернативи на капиталовия пазар. Няколкото анемични опита за борсов дебют през последните месеци показват, че засега предлагащите и търсещите са на различни планети", подчертава Рачев и допълва, че склонността за поемане на риск остава особено важен фактор след вече четири години криза. "Трикратното презаписване на 300-милионната емисия ДЦК в началото на септември на 0.6% годишна доходност прекрасно илюстрира това", обобщава той.

Всичко това не значи, че на пазара не могат да се правят пари. Сегашният ръст може и да се задържи още неопределено време. Отделни компании може и да изригнат още по-силно. Просто съпътстващият риск си остава висок, а често и необоснован. Истинският рененсанс на пазара ще дойде, когато мътилката не просто се е утаила на дъното на чашата, а когато водата стане годна за пиене.

Автор: Капитал
Автор: Капитал

Числата говорят. Ако погледнете MSCI Frontier индексите, българският капиталов пазар расте с недостижимите 52% доходност от началото на годината. Има обаче и няколко проблема, а основният е, че показателят за България следи само представянето на две компании: фармацевтичната "Софарма" и холдингът "Химимпорт". Отделно от MSCI са преместили страната надолу в групата пазари с "много ниска ликвидност". А и ако погледнете по-дълъг период, картината далеч не е толкова красива и дори може да оглави антикласацията по доходност. Благодарение на това вълшебно число страната оглави не една класация, което даде храна на надеждите за съживяване на фондовата борса.

Преди да сме попарили националната гордост и инвеститорския оптимизъм, нека все пак отчетем, че в грешката все пак има доза истина. Индексът на Българска фондова борса SOFIX се е покачил с около 30%, което си е внушително. В началото на всяка година "Капитал" прави анкета сред брокери и анализатори за очакванията им и за 2013 г. осреднената им прогноза беше за 12% ръст на индекса.


Благодарим ви, че четете Капитал!

Вие използвате поверителен режим на интернет браузъра си. За да прочетете статията, трябва да влезете в профила си.
Влезте в профила си
Всеки потребител може да чете до 10 статии месечно без да има абонамент за Капитал.
Вижте абонаментните планове

2 коментара
  • 1
    beriya avatar :-|
    beriya

    -------------По-големият проблем е продължаващата липса на разумни алтернативи на капиталовия пазар.---------------
    Изречение в което се казва много.

  • 2
    stf avatar :-|
    Стефанов

    Купуващите в мътни води, естествено ще направят най-високата доходност.
    Който чака всичко да се избистри и да няма риск, няма как да очаква да купи тогава на същите свръх ниски цени, на които се търгуват към момента някой емисии на БФБ!


Нов коментар

За да публикувате коментари,
трябва да сте регистриран потребител.


Вход

Още от Капитал

С използването на сайта вие приемате, че използваме „бисквитки" за подобряване на преживяването, персонализиране на съдържанието и рекламите, и анализиране на трафика. Вижте нашата политика за бисквитките и декларацията за поверителност. OK