Море от дългове

Корпоративните облигации и заеми са в центъра на новата финансова паника. Фирменото кредитиране нараства до 74 трлн. долара

През последното десетилетие властите наред с някои банкери се опитаха да преобразуват финансовата система, така че тя да действа като бушон, който поема икономическите шокове, а не като усилвател, който влошава нещата. Те са изправени пред тежко изпитание в лицето на вируса COVID-19 и предизвиканите от него икономически разриви наред с ценовата война при петрола, оркестрирана от Саудитска Арабия. Основното притеснение е световният океан от корпоративни задължения на стойност 74 трлн. долара. На Уолстрийт кредитните спредове на рискови облигации се разшириха, докато в Италия, чиято икономика се доминира от банките, цените на акциите на двете най-големи банки - Intesa Sanpaolo и Unicredit, през последния месец са спаднали съответно с 28% и 40%.

Споменатата паника има четири елемента: бързо дългосрочно покачване на кредитирането, разразяваща се ликвидна криза в компаниите, тъй като офисите и фабриките са затворени заради наложената карантина, запечатване на някои кредитни пазари и съмнения относно устойчивостта на банките и дълговите фондове, които биха понесли загуби.

Да вземем първо кредитирането. Компаниите излязоха от финансовата криза през 2007-2009 г. в сравнително трезво настроение, но оттогава не спазват никакви ограничения. Глобалният корпоративен дълг (без финансовия сектор) е нараснал от 84% от БВП през 2009 г. до 92% през 2019 г., показват данни на Института за международни финанси (IIF). Съотношението се е повишило в 33 от 52-те страни, които институцията проследява. В Америка нефинансовият корпоративен дълг се е повишил от 43% от БВП преди десетилетие до 47% сега, показват данни на Федералния резерв.

Стандартите за кредитиране се размиха. Две трети от нефинансовите корпоративни облигации в Америка са с рейтинг "боклук" или с една степен отгоре - "BBB". Извън САЩ делът е 39%. Рейтингите на компании, за които може би смятате, че имат стабилни баланси - като телекома AT&T, се понижават, докато други са обременени с дългове от изкупуване. А се появяват и порочни навици, като да се използват облагодетелстващи мерки за печалба при изчисляване на ливъриджа на фирмите.

Всичко това оставя бизнеса по-уязвим към втория фактор - шокът от COVID-19 и спадът на цените на петрола. Около 7% от нефинансовите корпоративни облигации в световен мащаб се дължат от индустрии, които сa засегнати от вируса, като авиокомпании и хотели. С петрола, чиято цена е около 35 долара за барел, американските пристрастени към дълг петролни компании са в затруднение. Енергийният сектор е 8% от пазара на облигации.

Далеч по-широк набор от фирми може да се сблъска с ликвидна криза, ако временните спирания и карантините се разпространят. В Китай през последните месеци финансовите затруднения и неформалните отлагания на плащания са широко разпространени. Една мултинационална компания казва, че е облекчила условията си за плащане с доставчици в Китай. HNA, безобразно задлъжнял конгломерат, който управлява и авиокомпания, е спасен от правителството.

За да придобие представа за потенциалните щети в други страни, Economist направи груб "стрес-тест за кредитно затягане" на 3000 нефинансови фирми, регистрирани извън Китай. Той предполага спад на продажбите им с две трети, както и че те продължават да плащат текущи разходи, като лихви и заплати. В рамките на три месеца 13% от фирмите, представляващи 16% от общия дълг, изразходват наличния си кеш. Те ще бъдат принудени да вземат заеми, да свият дейността или да фалират по част от техния комбиниран дълг в размер на 2 трлн. долара. Ако периодът се удължи до шест месеца, почти една четвърт от всички фирми няма да имат налични средства.

Сигурността на понижаването на рейтингите на компании, опериращи в индустрии, свързани с пътуванията и петрола, както и възможността за по-широка криза, са третото притеснение. Кредитните деривати, най-активно търгуваната част на пазарите с фиксиран доход, са в състояние на откат. Индексът CDX, който отразява разходите за застраховане срещу неизпълнение на дълг от инвестиционен клас, е на най-високото си ниво от 2016 г. насам, както и iTraxx Crossover индексът, който покрива рисковите европейски кредитополучатели. Извън публичното пространство частно търгуваният дълг вече се търгува с голям дисконт в цените. Емитирането на нов дълг е "пресъхнало", казва ръководителят на голям фонд мениджър. Това бързо може да се превърне в сериозен проблем, тъй като фирмите трябва да рефинансират дълг от 1.9 трлн. долара в световен мащаб през 2020 г., включително 350 млрд. долара в Америка.

Фрагментираните пазари представляват четвъртият елемент - устойчивостта на институциите, които отпускат заеми и купуват облигации, е критична. Повечето американски облигации са собственост на пенсионни фондове, застрахователи и взаимни фондове, които могат да се справят със загубите. Но някои ще се откажат да купуват повече. А 10-20% от целия американски корпоративен дълг (облигации и заеми) е притежание на по-езотерични инструменти като облигации, обезпечени със заеми (CLO) и борсово търгувани фондове (ETF). Такива експозиции все още не са напълно тествани в продължителен период на силен стрес на пазара.

Кой тогава може да действа като източник на стабилност и свежо кредитиране? Някои големи богати на кеш фирми като Apple биха могли да предоставят по-благоприятни условия за плащане по своите вериги за доставки. Частните дялови фондове имат капитал за горене. Но в крайна сметка много ще зависи от банките, които имат взаимоотношенията и гъвкавостта да отпускат кредити и да залеят фирмите. Американските банки имат своите недостатъци - Goldman Sachs например има 180 млрд. долара заеми и ангажименти за отпускане на кредити с рейтинги BBB например. Но като цяло те са в прилична форма, със солидни печалби и капиталови позиции.

Извън Америка картината е по-малко успокояваща. Европейските банки правят миниатюрни печалби, отчасти защото лихвите са толкова ниски. Италианските банки имаха възвращаемост на собствен капитал само 5% миналата година. Откакто вирусът удари, цената за застраховане на дълга им срещу неизпълнение рязко се повиши, което е знак, че те все още могат да станат източник на зараза. Поддържаните от държавата банки в Китай и Индия ще постъпват според указанията на политиците. Но те вече са изправени пред справянето с големи лоши дългове.

Глобалният бизнес може да се нуждае от гигантски "мостови заем", за да премине през няколкото тежки месеца. И правителствата може да се наложи да се намесят, за да се случи това - чрез заливане на кредитните пазари с ликвидност, чрез намаляване на данъците, за да се гарантират пари в брой на компаниите и чрез предложения към банките да отпускат заеми и да предлагат отлагания на плащанията. Световната финансова система все още не е станала източник на зараза сама по себе си. Но не е и показала, че спонтанно може да помогне на фирмите и домакинствата да се справят с неприятен, но преходен шок.

2020, The Economist Newspaper Limited. All rights reserved