Сега с новия спад при петрола това няма ли да се задълбочи?

Вероятно. Но тези държави сега харчат повече на местна почва заради покачващото се недоволство, което пак значи по-малко налични средства за инвестиции. Нашата прогноза е, че нетният износ на еврозоната няма да се възстанови и ще остане слаб. Така че остава вътрешното търсене - през третото тримесечие и то отслабна леко, но виждаме ясно откъде идва.

Новите стандарти за емисиите за автопроизводителите бяха въведени за всички модели - всяка продадена кола след 1 септември трябва да мине през тях, което отнема двойно време за тестване. Това доведе до големи отстъпки през юли и август и леко покачване на търсенето, но след това срив.

Значи за вас забавянето в Германия е еднократен ефект?

Мисля, че повечето се дължи на автомобилите. Те са един от най-големите сектори - малко под 5% от икономиката на Германия, което е колкото цялата й образователна система.

Тогава какви са очакванията ви за еврозоната за следващата година?

Очаквам тримесечните данни да се подобрят, но за цялата следваща година очаквам леко по-слаб растеж. Това не е бедствие, все още ще е над дългосрочния тренд. Заетостта расте, покачването на заплатите още се ускорява и като цяло възстановяването продължава. Ако ръстът падне под 1% догодина, тогава ще сме по-притеснени, но очакваме да е 1.5-1.6%, което е здравословно ниво за еврозоната.

Оттеглянето на стимулите от ЕЦБ няма ли да тежи също?

Посоката ясно ще е по-малко стимули, но това все още не е затягаща политика. Лихвените проценти ще останат под дългосрочните средни. Естествено, ако ЕЦБ не направи тези крачки, рискът е висока инфлация или балони. Когато лихвите са задържани ниско твърде дълго, инвеститорите свикват с много лесни печалби и това увеличава риска от финансова криза.

Колко бързо очаквате ЕЦБ да вдига лихвите? Ще се водят ли от Федералния резерв, който качваше с по 1 пункт годишно?

Мисля, че биха искали, но няма да могат. Очаквам да вдигнат лихвите през септември следващата година и после през декември. Но това пак ще ни остави на 0% лихва по депозитите. А през 2020 ще е по-предизвикателно , понеже тогава очакваме в САЩ да има съществено забавяне, така че може да има само две повишения на лихвата през годината в Европа.

Големият страх в Европа сега е Италия. Мислите ли, че банките там привикнаха твърде много към лесните пари на ЕЦБ?

Мисля, че много хора недооценяват как работят банките в Южна Европа. Италианските банки сега страдат от ниските лихви. Ипотеките там са вързани с Euribor със 100-150 базисни пункта фиксирана надбавка. Но когато ЕЦБ свали лихвите до отрицателна територия, Euribor падна под 0% и това изяжда маржовете. По наши изчисления, ако ЕЦБ беше свалила лихвата по депозитите до около -1, -1.5%, всички банки в Италия, Испания и Португалия щяха да фалират. В много страни надбавката е гъвкава, но в Италия по закон не могат да го правят, така че голяма част от ипотечния им портфейл сега не е печеливша. Но когато лихвите се качат пак над 0%, това ще се оправи и ще почнат и да кредитират.

Но с лихвите ще се вдигнат и лошите кредити

Да, но пак е по-добре това да става при покачваща се рентабилност, за да могат да се попият загубите. Така че най-доброто за банките е ЕЦБ да вдигне лихвата над 0%.

А какво мислите за другия голям риск - хаотичен Brexit?

Разбирам защо хората се фокусират върху темата, но не мисля, че е съществен риск за Европа. Тя е голяма, с дълбоки и интегрирани пазари и силна централна банка, която има достатъчно инструменти за ликвидност при нужда. При хаотичен Brеxit паундът ще се обезцени рязко - от около 1.28 спрямо долара бих очаквал да отиде на 1.10. Еврото също би паднало, но не с толкова. Дългосрочно намалената търговия с Великобритания ще е недостатък, но компании от Острова ще си преместят бизнеса в Европа, така че нетно може и да е леко положително за еврозоната.

Ако трябва да дадете число, каква е вероятността за дълбока криза като през 2008 г.?

Най-вероятният източник за такава криза би била Италия, но бих дал едва 5% шанс за подобно нещо. Има доста висока вероятност в следващите три години да има рецесия в САЩ - бих й дал 12-15%. Но това ще е нормална циклична рецесия, а не финансова криза. Те са нещо много, много рядко. Такива наблюдаваме на около 15-20 години, а синхронизирана глобална криза - може би на 100 години. И тъй като наскоро преживяхме такава, регулаторите чувствително подобриха стабилността на системата.

Но някои анализатори биха казали, че миналата криза още не е изчистена - дългът се върти от частен в публичен, в частен и т.н.

Да, но това се е случвало и преди. Няма значение дали е частен или публичен, дали правите лоша банка или оставяте фалити. За да има криза, трябва да има уязвимости в системата. А сега тя е далеч по стабилна. Стрес тестовете на ЕЦБ са при сценарии на рецесия, равнозначна на 2008 г., но дори и най-слабата банка остава с достатъчно капитал да оцелее, а преди щеше да значи, че трябва да се спасява.

Ако все пак се наложи, сега правителствата по-трудно могат да го направят

Разбира се, но рискът не е толкова голям. Във Великобритания решението беше централната банка да увеличи обема на парите в обращение чрез изкупуване на ценни книжа. В Европа не е точно така и ЕЦБ стигна дотам чак когато се появи риск от дефлация. Така че и при нова дългова криза първата реакция може да не е това, а нещо друго. В Кипър трябваше да се мине през вълна на фалити.

Затова и урокът за всяка страна, влизаща в еврозоната, е, че трябва да имате едно наум, че губите паричната си политика. Не можете да девалвирате, не можете да изкупувате ДЦК

България така или иначе е във валутен борд

Но по собствен избор. Би могъл да бъде отменен, случвало се е. Но разбирам защо не искате да го правите - често като крайно решение девалвацията не е най-доброто решение. Създава много инфлация, която се отразява негативно на богатството на страната.

Да, въпреки недостатъците бордът е една от институциите с най-високо доверие в страната

Така е и все пак България имаше късмет, че ЕЦБ така или иначе имаше политика в тази посока - да обезценява еврото. Ако беше специфична българска криза, щеше да е различно, защото ЕЦБ няма да реагира

Тогава мислите ли, че сега е добър момент за тръгване на България към еврозоната?

Основният въпрос е дали растежът ви се е синхронизирал достатъчно с европейския. Ако да - рискът е ограничен. Другият въпрос е дали еврозоната е атрактивно място в момента. Само по себе си еврото е чудесна институция, особено ако търгуваш с Европа усилено, какъвто е случаят с България. Основното ми безпокойство е случващото се с Италия.

Очаквате ли евентуално влизане в ERM II да произведе някакви незабавни резултати?

Преходът от валутен борд към ERM II не е съществен. Не бих очаквал някакъв сериозен тласък. Разбира се, влизане в еврозоната изисква стриктни фискални правила, така че това само по себе си е позитивно.

България е част от ЦИЕ - много фрагментиран регион с малки пазари. Ако трябваше да посъветвате някой инвеститор защо трябва да си сложи парите тук и какво трябва да търси и очаква?

В момента това е може би любимият ни възникващ пазар и бих му дал по-голяма тежест. Няма голяма доларова експозиция, така че поскъпването на долара не се отразява. Не е много обвързан с Китай или Латинска Америка, така че търговските войни не се отразяват. И е обвързан с Европа, която като цяло расте добре. Затова ни харесва.

Но именно защото е малък и фрагментиран, за да се постигне диверсификация, трябва да се инвестира широко. Няма достатъчно ликвидност. Не можем да купим достатъчен обем от българския пазар за нашия портфейл - просто е прекалено малък. Затова трябва да купуваме целия регион. Така че общият ми съвет е заложете на диверсифициран, ликвиден и глобален портфейл.

Интервюто взе Николай Стоянов