Живот или дългове в Украйна

Публичните и частните кредитори на страната трябва да действат незабавно, за да отложат плащанията по дълга й с цел да се договори надеждна програма за възстановяване.

Публичният дълг рядко е въпрос на национално оцеляване, но се превърна в такъв за опустошената от войната Украйна
Публичният дълг рядко е въпрос на национално оцеляване, но се превърна в такъв за опустошената от войната Украйна
Публичният дълг рядко е въпрос на национално оцеляване, но се превърна в такъв за опустошената от войната Украйна
Публичният дълг рядко е въпрос на национално оцеляване, но се превърна в такъв за опустошената от войната Украйна
Морис Обстфелд, бивш главен икономист на МВФ, преподавател по икономика в Калифорнийския университет в Бъркли

Анна Гелперн, преподавател по право в Джорджтаунския университет и старши сътрудник в Института за международна икономика "Питърсън"

Юрий Городниченко, преподавател по икономика в Калифорнийския университет в Бъркли

Шон Хейгън, лектор по право в Джорджтаунския университет и старши сътрудник в Института за международна икономика "Питърсън" в анализ за Project Syndicate

Публичният дълг рядко е въпрос на национално оцеляване, но се превърна в такъв за опустошената от войната Украйна. Два месеца след героичната отбрана на страната срещу инвазията на Русия става все по-ясно, че войната може да продължи още много месеци или дори години. Победата зависи не само от смелите, силно мотивирани въоръжени сили и граждани на Украйна, но и от способността на страната да събере финансовите ресурси, от които се нуждае, за да поддържа интензивни военни усилия за неопределено време.

Дори с дарени оръжия и друга помощ от Запада украинското правителство се нуждае от огромни суми пари, за да закупи повече въоръжение и материали, да набере войници и помощен персонал и да подкрепи цивилното население. Русия унищожи голяма част от производствения капацитет и инфраструктурата на Украйна, оставяйки й ограничена способност да набира приходи от такси или данъци. Освен това руската блокада на украинските черноморски пристанища възпрепятства износа и допълнително засилва предизвикателствата, пред които са изправени украинските власти.

При тези условия политиците в Украйна трябва да установят ясни приоритети за използване на ценни приходи и чуждестранни резерви. Въпреки че правителството може и трябва да намали несъществения внос и да отложи проекти за развитие, както прави, подобни мерки няма да освободят достатъчно ресурси за продължителен период на война. Така че оставащите възможности за финансиране на Украйна са да вземе назаем или да отпечата пари.

В края на 2021 г. външният публичен дълг на Украйна възлизаше на около 57 млрд. долара (повече от една четвърт от нейния БВП), включително 13.4 млрд. долара дължими към Международния валутен фонд, 6.5 млрд. долара по двустранни заеми и 22.7 млрд. долара - в еврооблигации.

Украйна продължава своевременно да обслужва публичния си дълг и планира да изплати още 2 млрд. долара на притежателите на облигации до края на 2022 г. С продължаването на обслужването на дълга правителството иска да даде сигнал, че остава много функционално и контролира своите финанси.

Като поддържа плащанията си, правителството на президента Володимир Зеленски се надява да укрепи репутацията на страната като надежден кредитополучател. Нямаме достатъчно информация, за да определим разходите и ползите от подобна стратегия. Но знаем, че понастоящем дългосрочните украински облигации се търгуват при около 40 цента за долар, което предполага, че инвеститорите са оценили възможността правителството в някакъв момент в бъдеще да не може да плати. Това очакване е оправдано предвид обстоятелствата. Засега Украйна получава субсидии и заеми от публични донори и кредитори, които няма да искат да продължат да субсидират плащанията на притежателите на еврооблигации за неопределено време.

Трудностите напред

Какво трябва да направят Украйна и нейните съюзници, за да стабилизират финансите на Украйна? Би било разумно да се идентифицират поне четири потенциални трудности и да се направят планове за преодоляването им.

Първо, анализът за устойчивост на дълга (Debt Sustainability Analysis - DSA) обикновено е предпоставка за договаряне на облекчаване, независимо дали плащанията са изтласкани в бъдещето или преструктурирани, за да включват намаляване на нетната настояща стойност. DSA са предизвикателство дори за икономики в мирно време, защото изискват (наред с други неща) прогноза за траекторията на растежа за следващото десетилетие или по-дълго.

За страна, която е била подложена на умишлено разрушителна инвазия, където не е ясно колко производствен капацитет ще остане след края на боевете, надежден DSA просто не е възможен. Всяка сделка за преструктуриране, сключена в краткосрочен план, ще е върху пясъчни основи, което означава, че преговорите за съществен дълг с външни кредитори трябва да изчакат, докато войната приключи или поне докато има много по-голяма яснота относно икономическите перспективи на Украйна.

Но тази несигурност не означава, че Украйна трябва да отложи ангажирането си с кредиторите. Още сега правителството може да създаде официална рамка за бъдещи преговори и да сведе до минимум риска оскъдните официални ресурси да отидат за обслужване на предвоенните външни дългове.

Второ, цялостно и окончателно преструктуриране обикновено се извършва под егидата на програма за подкрепа на МВФ. Настоящата стенд-бай програма на фонда за Украйна изтича през юни 2022 г. За щастие ръководството на институцията вече се среща с украинските лидери, за да обсъдят следвоенното възстановяване. Украйна и международната общност ще се нуждаят от време, за да оценят перспективите на страната, да договорят надеждни политики и да координират многото участници на двустранно, регионално и многостранно равнище.

Трето, чуждестранните кредитори може да не се съгласят да намалят вземанията си или да отложат плащането. Притежателите на облигации са склонни да договарят упорито и дълго, за да намалят загубите, но продължителните преговори биха забавили възстановяването, което ще навреди както на Украйна, така и на нейните кредитори.

Четвърто, дори ако значително мнозинство от притежателите на облигации желаят да осигурят облекчение, някои държатели все пак може да се опитат да спечелят предимство, като заведат съдебни дела за пълната стойност на дълга и поискат от съда да конфискува активи на Украйна или да блокира други нейни международни транзакции.

15-годишната битка на Аржентина с подобни кредитори след дефолта от 2001 г. илюстрира проблема. Освен това дори официалните кредитори не са над агресивните тактики на задържане. Русия все още се опитва да събере 3 млрд. долара, които правителството на Украйна взе назаем през 2013 г. при тогавашния президент Виктор Янукович, въпреки договореното преструктуриране на дълга след нахлуването на Русия през 2014 г. в Донбас и анексирането на Крим. И въпреки че облигациите на Украйна се търгуват с голяма отстъпка, перспективата за изключителна международна подкрепа може да ги направи по-привлекателни.

Предвидливост и търпение

Предвид изключителната несигурност и хуманитарната извънредна ситуация в страната, публичните и частните кредитори на Украйна трябва да действат незабавно, за да отложат плащанията по дълга й, така че публичните й ресурси да не бъдат източвани от малцина за сметка на много. Отлагането би осигурило въздух за изготвяне на надежден DSA, договаряне на програма за възстановяване и координиране между многото участващи институции. Ползите от този подход в крайна сметка биха били не само за Украйна, но и за всички нейни кредитори.

Публичните кредитори по двустранни договори могат да поемат водеща роля, като обявят отлагане на плащането и подготвят почвата за облекчаване на дълга като част от цялостно преструктуриране след войната. Европейският съюз например може едностранно да промени условията за 4.4 млрд. евро, които Украйна дължи по програмата за макрофинансова помощ. Това може да помогне на Украйна в преговорите с частни кредитори да търси съпоставими условия в съответствие с отдавна установените международни норми за преструктуриране на дълга.